Felieton dr Zbigniewa Canowieckiego
DELISTING
Niedawno w poczuciu odpowiedzialności obywatelskiej zabrałem publicznie głos w obronie samodzielności i niezależności pomorskiej flagowej firmy Energa SA. Spółka, która miała być krajowym centrum koordynacji rozwoju odnawialnych źródeł energii została uwikłana kapitałowo i zadłużona wobec Orlenu SA – firmy, której Pomorze zawdzięcza już zniszczenie Grupy Lotos. Dlatego też każdy ruch z jej strony przyjmowany jest z wielką nieufnością. Orlen SA ogłosił bowiem, że zamierza być stuprocentowym właścicielem Energi SA, a to w ocenie ekspertów zwiastuje marginalizację spółki i włączenie jej w struktury Orlenu. Stąd też przewidują oni również delisting, czyli wycofanie akcji spółki Energa SA z Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie, jako pierwszy krok po przejęciu wszystkich akcji Energa SA. Oczywiście nie dzieje się to automatycznie i w świetle przepisów prawa delisting nie jest obowiązkowy dla samego faktu posiadania 100% akcji danej firmy. Wynika to z braku zapisów, zarówno w Ustawie o ofercie publicznej, jak i w Kodeksie Spółek Handlowych, że utrata statusu spółki publicznej następuje z mocy prawa po osiągnięciu 100% własności akcji spółki przez jeden podmiot. Spółka może więc teoretycznie posiadać jednego właściciela i nadal pozostawać spółką publiczną notowaną na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie. Status spółki publicznej wynika bowiem z faktu dopuszczenia jej akcji do obrotu giełdowego, a nie ze struktury akcjonariatu. Jednakże, utrzymywanie takiego stanu jest z biznesowego i prawnego punktu widzenia całkowicie nieopłacalne i nieracjonalne. Delisting jest „ekonomiczną koniecznością”, ponieważ pomimo braku prawnego przymusu, każdy inwestor strategiczny (taki jak Orlen) po przejęciu kontroli dąży do tego z kilku ważnych powodów. Spółka publiczna musi bowiem ponosić koszty niezbędnych opłat giełdowych oraz nadzorczych, utrzymywać dział relacji inwestorskich i przeprowadzać audyty raportów okresowych. Ponadto Orlen SA, będąc stuprocentowym właścicielem, musiałaby publikować raporty bieżące i okresowe firmy Energa SA. Oznacza to, że Orlen SA musiałby publicznie ujawniać wrażliwe dane finansowe swojej spółki zależnej, dając wgląd konkurencji, mimo że nie ma już akcjonariuszy mniejszościowych, których te raporty miałyby chronić. Pozostaje jeszcze ryzyko kar administracyjnych nakładanych przez Komisję Nadzoru Finansowego, za ewentualne błędy w raportowaniu, co w takiej sytuacji jest zbędnym ryzykiem prawnym.
Niezależnie od powyższego należy podkreślić, że Giełda Papierów Wartościowych wymaga określonego poziomu rozproszenia akcji, aby obrót nimi miał sens. Jeśli 100% akcji posiada jeden podmiot, to istnieje prawdopodobieństwo ustania obrotu tymi akcjami. Dlatego też Regulamin Giełdy Papierów Wartościowych daje Zarządowi Giełdy narzędzia do interwencji w takiej sytuacji. Zarząd GPW może zawiesić obrót akcjami, a docelowo wykluczyć je z obrotu, jeśli stwierdzi trwały brak płynności. Byłby to jednak proces wizerunkowo niekorzystny i dlatego też emitenci wolą przeprowadzić delisting sami. Stąd też oczywisty wniosek, że Orlen SA, pomimo że nie ma prawnego obowiązku wycofania Energi SA z giełdy w dniu nabycia 100% akcji, ma biznesowy imperatyw, aby to zrobić. Pozostawienie bowiem Energi SA na giełdzie generowałoby tylko koszty i biurokrację bez żadnych korzyści, w tym możliwości pozyskania kapitału.
Orlen SA dnia 1 grudnia 2025 roku poinformował o zaproszeniu akcjonariuszy mniejszościowych do sprzedaży akcji firmy Energa SA, które są jeszcze w obrocie giełdowym. Jednak już wcześniej, bo 10 listopada doszło do nagłego skoku wartości akcji Energi, co wzbudziło niepokój Komisji Nadzoru Finansowego. Jak się okazało 6 listopada br. podczas Kongresu EuroPower Sławomir Staszak, były prezes Energi i obecny członek zarządu Orlenu, powiedział jako uczestnik panelu, że w grupie Orlen planowane jest segmentowanie działalności poszczególnych dywizji. Podkreślił, że jego zadaniem jest uporządkowanie segmentu energetycznego w pełnym wymiarze, ale nie chciał odnieść się do pytania na temat potencjalnego wydzielenia Energi z Orlenu. Decyzje w tym zakresie uwarunkował prowadzonymi analizami dotychczasowych propozycji, w tym przedstawionych przez Energę, jak i przez niezależnych doradców. Jednocześnie podkreślił, że efekty tych prac zostaną zakomunikowane w bardzo szybkim czasie, a uporządkowanie segmentu energetyki będzie punktem wyjścia do uporządkowania całej grupy Orlen. Ta wypowiedź prawdopodobnie zmotywowała giełdowych graczy do zakupów, pomimo braku jeszcze oficjalnych decyzji w sprawie losów Energi SA.
Delisting Energi SA związany jest również z koniecznością przeprowadzenia niezbędnych formalnych procedur. Prawdopodobnie Orlen SA osiągnie stuprocentowy poziom własności akcji Energi poprzez kombinację zaproszenia, skupu na rynku i nieuchronnej dla akcjonariuszy mniejszościowych procedury squeeze-out, czyli przymusowego wykupu po przekroczeniu 95% progu. Wówczas wymagane będzie jeszcze podjęcie stosownej uchwały przez Walne Zgromadzenie Akcjonariuszy spółki i uzyskanie zgody Komisji Nadzoru Finansowego, w wyniku czego nastąpi wycofanie akcji spółki z obrotu na rynku regulowanym Giełdy Papierów Wartościowych, co zamknie rozdział niezależności flagowej pomorskiej firmy Energa SA.
Energa SA formalnie pozostanie spółką giełdową, dopóki powyższa procedura nie zostanie przeprowadzona. Stąd też pojawia się jeszcze iskierka nadziei, że na jakimś etapie tego procesu nastąpi zmiana decyzji politycznych i odwrót od całkowitego przejęcia i zwasalizowania Energi SA przez Orlen SA.
